Streda 12. decembra. Meniny má Otília

Strach z návratu inflácie je prehnaný

Makroekonomika 21.02.2018 | 12:02 0 Komentárov

Všetko to začalo 2. februára tohto roku, keď boli zverejnené prekvapivo vysoké čísla rastu miezd v USA, o 2,9 percenta medziročne. Pokračovalo to vyššie ako očakávanou americkou infláciou – o 2,1 percenta medziročne. Trh potom v reakcii na to prepadol panike. Dôvodom boli obavy z toho, že inflačné tlaky by mohli hnať Fed k utesneniu monetárnej politiky, skôr ako sa čakalo.

 

  • Strach na trhoch spustil nedávno na trhoch dočasnú korekciu
  • Časť investorov sa totiž začala obávať príchodu hyperinflácie
  • V skutočnosti ide o prehnanú reakciu. Inflácia nepredstavuje pre ekonomiku žiadny problém

 

V skutočnosti však obavy z inflačných tlakov boli len dobrou výhovorkou pre oprávnenú trhovú korekciu. Na základe viacerých indikátorov, vrátane analýz Warren Buffeta a Johna Hussmana, je nadhodnotenie amerického trhu blízko hodnoty dve tisíc.

No strach z inflačného šoku nebol len výhovorkou. Stelesnil aj niekoľko rokov trvajúce obavy časti investorov, že kvantitatívne uvoľňovanie skončí hyperinfláciou, čo všeobecne nazývame kečupovou teóriou inflácie.

V dôsledku toho sme v prvých februárových týždňoch mohli na trhoch vidieť dilemu v štýle: „Akou stratégiou si ochrániť portfólio voči rastúcej inflácii“. Investori sa teda začali pozerať po akciách, ktoré dokážu takému prostrediu odolať, napríklad dodávateľoch luxusného tovaru, či po firmách v zdravotníctve, ktoré vďaka svojmu dominantnému postaveniu na trhu vedia vyššie ceny preniesť na svojich zákazníkov.

No tieto úvahy sú bezpredmetné. Je veľmi pravdepodobné, že strach z inflačného šoku je veľmi prehnaný. Inflácia sa nedostavuje. Zostáva v porovnaní s predkrízovou úrovňou stále nízka. Poďme sa pozrieť na americká dáta bližšie!

Prehnané očakávania

Jadrová inflácia predstavuje medziročne 1,8 percenta, čo je rovnaká úroveň ako v predchádzajúcom mesiaci, a takmer rovnako ako počas celého minulého roka. Celková inflácia predstavovala 2,1 percenta, čo je o 0,1 bodu viac, ako cieľová hodnota Fedu. Tento malý rozdiel nie je podstatný. Čiastočne sa dá vysvetliť rastom cien elektroniky, dopravy a zdravotníckej starostlivosti, no aj faktom, že spotrebiteľské ceny vzrástli najmä pre vyššie ceny ropy.

Len si pripomeňme, že na začiatku minulého roku vzrástla medziročne inflácia vysoko najmä kvôli bázickému efektu, teda vysokej základni z predchádzajúceho roka. Tento efekt neskôr počas roka celkom zoslabol. Ani dnes nie sú žiadne náznaky, že súčasný medziročný rast cien by mal pokračovať aj v budúcich mesiacoch.

Inflácia je pre presné predikcie príliš komplexným ukazovateľom. Veľké štrukturálne a cyklické sily napríklad teraz držia infláciu pri zemi, kým sa naraz nevylejú na trh ako kečup z fľaše.

Ceny energií, a vlastne ceny všetkých komodít, výhľad na rast inflácie nijako nepodporujú. Náš globálny komoditný index, ktorý zahŕňa 14 hlavných komodít, je aktuálne medziročne vyššie len o 1,4 percenta. Minulý rok to pritom bol nárast o 10,3 percenta. Čína, ktorá bola hlavným exportérom deflácie v období od roku 2012 do polovice roku 2016, teraz síce vyváža infláciu, ale len veľmi nízku. Počas posledných troch mesiacov, sa rast indexu cien priemyselnej produkcie spomalil.

Philipsova krivka neplatí – Mzdy síce rastú, no prepojenie medzi nezamestnanosťou a infláciou už môže byť prerušené

Vysoký rast miezd (o 2,9 percenta), zobudil investorov zo sladkého sna. Vedie ma to k trom poznámkam:

Po prvé, zdá sa, že tento nárast len reflektuje dopad krátenia pracovného času kvôli zlému počasiu.

Po druhé, napriek tomu, že zvyšovať mzdy plánuje v nasledujúcich troch mesiacoch veľký počet firiem, doterajší nárast je nižší, ako pred finančnou krízou. Platí to všade v rozvinutých krajinách, vrátane USA, s výnimkou Nemecka. Vo väčšine prípadov sa tento trend vysvetľuje nedostatkom pracovnej sily na trhu. Počet voľných pracovníkov predstavuje v USA podiel 8,1 percenta. Toto číslo zahŕňa oficiálnu mieru nezamestnanosti, ako aj ľudí pracujúcich na čiastočné úväzky.

Hoci je nedostatok pracovníkov v USA veľký, nie sú žiadne náznaky, že by to malo automaticky spustiť nárast inflácie. Niekoľko nedávnych štúdií ukázalo, že prepojenie medzi poklesom nezamestnanosti a rastom inflácie môže byť už prerušené. Napríklad analýza Bank of France ukazuje, že inflácia v krajinách G7 je na rozdiel od nezamestnanosti stále stabilná. Spochybňuje to samotnú platnosť Philipsovej krivky. Ďalšia štúdia, ktorá skúmala len USA, a ktorú publikovala Chicago Booth School of Business, prišla k tomu istému záveru.

Po tretie, na základe historických dát, mzdy zvyšujú infláciu len v tom prípade, ak prekročia tempo rastu o štyri percentá nominálne. To platilo v období od roku 2003 po 2008, počas ktorého sa darilo Fedu dosahovať svoj inflačný cieľ. Pri súčasnom tempe rastu miezd, dokonca i pri tých najoptimistickejších prognózach, ktoré predpovedajú rast miezd o 3,5 percenta, je to na rozkrútenie inflačného kolotoča stále málo.

Keď sa pozrieme do ekonomickej teórie, inflácia je predovšetkým daná rýchlosťou obehu peňazí v ekonomike a závisí na dopyte po úveroch. Nižšie môžeme vidieť graf, ktorý v tom zmysle vysvetľuje, prečo inflácia zostane i naďalej nízka. Úverový impulz v USA, ktorý pozostáva z čistého nárastu dlhu domácich nefinančných spoločností a z komerčných úverov a lízingu, je stále veľmi nízky.

Navyše infláciu držia pri zemi dlhodobé štrukturálne faktory: akumulácia dlhu, starnutie obyvateľstva, nové technológie a tiež rozvoj nových nízko nákladových biznis modelov. Počas posledných rokov sa ukázalo, že firmy dokážu byť pružnejšie pri nákladoch a mzdách. Umožňuje im to outsourcing, a externí pracovníci, ktorí im dovoľujú platiť za prácu, len keď ju naozaj potrebujú. To držalo rast cien tovarov a služieb pri zemi. Tento fenomén pravdepodobne bude brániť inflačným šokom aj v budúcnosti.

Výnosy na dlhopisoch sú stále nízke

Mnohí investori sa obávajú inflácie preto, že sa dočítali, že vyššia inflácia znamená aj vyššie výnosy na dlhopisoch. Je si však treba uvedomiť, že rozhodujúce sú reálne výnosy. Graf ukazuje reálne výnosy desaťročných vládnych dlhopisov v hlavných ekonomikách sveta. Vidíme, že hoci rastú, je tu ešte stále veľký rozdiel oproti hodnotám pred krízou. Obdobie nízkych sadzieb ešte nekončí. Nevstupujeme do novej paradigmy.

Závery:

  • Investori by sa nemali fixovať na krátkodobé dáta o inflácii, ktoré môžu byť vysoko volatilné. Nedokážu tak upozorniť na prípadný nový trend.
  • No ani inak by čísla inflácie nemali spôsobovať žiadny problém. Americké spotrebiteľské ceny CPI vzrástli preto, že museli absorbovať vyššie ceny ropy. Jadrová inflácia sa však vyvíja v súlade s očakávaniami.
  • Napriek nedávnemu chasu na trhoch, neexistuje konsenzus o tom, že by Fed mohol tento rok zvýšiť sadzby viac ako tri krát. Je jasné, že pár čiastkových údajov nezmení stratégiu centrálnej banky.
  • Áno, inflácia sa pomaly začína vracať. V krajinách G7 predstavuje priemerné CPI 1,7 percenta, čo je menej ako vo februári minulého roka (1,8 %). V krajinách BRICS + v Indonézii, je hodnota CPI stále blízko pokrízového minima 3,5 percenta. Preto inflácia nie je pre trhy nijako zásadným faktorom. Tým by sa mohla stať len, ak by sa dostala do teritória medzi tromi a štyrmi percentami. Tento scenár je však pre existenciu štrukturálnych faktorov veľmi nepravdepodobný.

Christopher Dembik, makro stratég Saxo Bank

Pridaj komentár

Vaša e-mailová adresa nebude zverejnená. Vyžadované polia sú označené *